來源：東吳研究所

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注：音頻如有歧義以正式研究報告為準飲料設備。

行業

食品飲料：

硬折扣系列報告

機遇窗口期飲料設備，百舸爭流

硬折扣的商業邏輯可行，中外零售業態均有成功實踐飲料設備。1）我們梳理了國外硬折扣的起源、性企業和其商業模式，能夠得出的結論是硬折扣本身的底層邏輯是自洽的、可行性較高的。比如奧樂齊和Costco兩家公司在發展初期并沒有太多資本助力和初始資源，甚至Costco成長的時代經濟增速穩定，消費降級趨勢并不明顯。兩者的經營理念都是通過精簡SKU、優化運營效率壓縮成本；其次是善待員工和供應商，實現長期共贏；發展中后期憑借規模效應強化自身議價權（譬如推出自有品牌等）。2）國內的硬折扣企業還處于發展前期，但通過踐行硬折扣理念也能跑通門店模型。門店端基本都是15%-25%的毛利率，不到10%的凈利率，盈利點低于很多連鎖業態，但由于周轉快，投資回報期可觀，是有競爭力的加盟模式。3）此外國內的硬折扣企業在尚未實現自有品牌的情況下，縮減流通環節即可優化20%-40%的利潤空間。我們認為來自于：1）現階段供給產能過剩，零售商想找尋上游合作伙伴難度并不大；2）的流通環節更加冗雜，可優化空間多。

國內硬折扣業態：起步階段，探索中前進飲料設備。1）樂爾樂2024年覆蓋門店數量8000家，相比第二梯隊的不足千家遙遙領先。其經營策略也是以規模為先，現階段放低了對標準化、盈利點的要求，所以實現了門店數量的快速增長。比如對加盟商一直是松散式管理，品類以標品為主、不涉及生鮮，其在國內的硬折扣業態中是盈利點最薄的企業（給加盟商的加價率只有2-3%，萬辰、鳴鳴很忙在7%-11%。）2）區域性全品類硬折扣品牌，大都在2020年前后成立，門店數量大多在 500家以內，基本能在根據地市場站穩腳跟，比如愛折扣、折扣牛、條馬等。梳理幾個品牌的貨盤設計，各家都在尋找適合自己的最優解，尚未有標準答案。從結果來看，不涉及生鮮的條馬和折扣牛，其門店端運營效率高于愛折扣和誼品。但考慮到生鮮作為硬核引流剛需品，一旦企業將生鮮供應鏈做好，或能構筑較高壁壘。3）零食量販企業開始試水省錢超市，主要立足于優勢零食品類，在零食基本盤上疊加若干高關聯窄品類（如凍品、谷子、現制烘焙等）。目前新店型反饋尚可，省錢超市店型擴充了面積和品類，相較于傳統店型營業額和盈利能力都有提升。以趙一鳴為例，門店面積增加20%左右，但是營業額可增加40%。

國內硬折扣企業機遇與挑戰并存，但發展空間樂觀飲料設備。機遇體現在現在是零售環境的重塑期，重塑意味著機會。重塑期是多重因素共同造就的，傳統零售渠道無法滿足當前階段消費者的需求，行業競爭格局正在發展變化。硬折扣或是在變革期中會崛起零售業態。參考海外的經驗，折扣業態是排名第三大的零售業態，2024年全球零售前5名中有3家折扣企業。挑戰體現在國內零售環境更加復雜、變化更快，其次是國內零售企業在面臨變局之時能力沉淀、人才儲備尚不足。對比中美零售業態可以發現，的零售環境更加多元化，我國的人口居住分布更加密集、物流末端履約更為發達，使得我國電商的滲透率高于，而且還發展出來了我國特有的即時零售業態。零售企業所面臨的環境更加友好，外部變化的速率更慢，經過時間自然沉淀出了選品能力、運營能力，優秀的零售企業能夠擁有較強的渠道議價權。

投資標的推薦：在食品飲料賽道，萬辰、鳴鳴很忙均有在嘗試跨越品類邊界，從零食品類延展到多品類，我們認為值得高度關注飲料設備。兩者的優勢在于：零食量販的基本盤足夠強大和穩定，在資金、規模、供應鏈、加盟商、人才團隊上能給予嘗試新業態有力的支持。

風險提示：行業競爭加劇，消費力持續疲軟，自有品牌質量安全問題飲料設備。

（分析師 蘇鋮、李茵琦）

北交所：

雅下水電工程正式開工

建議關注北交所水電產業鏈相關標的

2025年7月19日，雅魯藏布江下游水電工程開工儀式在西藏自治區林芝市舉行飲料設備。該工程將建設5座梯級電站，項目總投資約1.2萬億元，裝機容量6000萬千瓦，年發電量3000億千瓦時，工程電力以外送消納為主，兼顧西藏本地自用需求。

觀點

水電為可再生清潔能源，大壩裝機規模居世界第一飲料設備。水力發電主要利用河流、湖泊等位于高處具有位能的水流至低處，將其中所含的位能轉換成水輪機之動能，再以水輪機為原動力，推動發電機產生電能。因水力發電廠所發出的電力電壓較低，要輸送給距離較遠的用戶，就必須將電壓經過變壓器增高，再由空架輸電線路輸送到用戶集中區的變電所，最后降低為適合家庭用戶、工廠用電設備的電壓，并由配電線輸送到各個工廠及家庭。水力發電是一種可再生能源的發電方式，具有可再生、無污染、運行費用低等顯著優勢，便于進行電力調峰，有利于提高資源利用率和經濟社會的綜合效益。根據國際水電協會報告，2024 年全球新增水電裝機容量達 24.6 吉瓦，其中，貢獻14.4 吉瓦，占比近6成。截至2025年6月，我國有水庫大壩約9.5萬座、總庫容約1萬億立方米，大壩類型、大壩數量、高壩數量、水力發電裝機規模均位居世界第一。

水電上游包括工程咨詢、原材料與設備供應商，中游為項目建設和運營企業，下游為電力銷售與消費飲料設備。水電工程的投資結構可大致分為樞紐工程投資，輸變電工程投資和移民投資。其中，樞紐工程是水電站實現水能轉換的關鍵部分，主要由擋水建筑物、泄水建筑物、發電建筑物及其他輔助設施組成，其功能是攔截水流、調節水位、集中落差以產生電能；輸變電工程負責將水電站產生的電能高效輸送至電網及用戶端，由輸電系統和變電系統組成；移民是因水庫蓄水淹沒居民區而進行的人口遷移及安置工作，涉及土地征收、居民安置、經濟補償及生態保護，是水電工程中重要的社會環節。

雅魯藏布江下游水電工程總投資額1.2萬億元，工程規模為三峽水電站的3倍飲料設備。雅魯藏布江下游由于水量多、地勢落差大而蘊含豐富的水能資源。根據能源網，雅魯藏布江流域干流水能資源蘊藏量近8000萬千瓦，其下游的大拐彎地區更是“世界水能富集之最”，在50公里直線距離內，形成了2000米的落差，匯集了近7000萬千瓦的技術可開發資源，規模相當于3個三峽電站。雅魯藏布江下游水電工程主要采取截彎取直、隧洞引水的開發方式，建設 5 座梯級電站，總投資約 1.2 萬億元，工程電力以外送消納為主，兼顧西藏本地自用需求。

建議關注北交所水電產業鏈相關標的：1）基康技術（國內水利工程安全監測龍頭）；2）五新隧裝（隧道鉆爆法設備“小巨人”）；3）恒立鉆具（盾構機/TBM刀具核心供應商）；4）青矩技術（工程造價咨詢龍頭）；5）中設咨詢（綜合性全過程工程咨詢企業）；6）鐵拓機械（瀝青混合料攪拌設備“小巨人”）；7）同力股份（非公路寬體自卸車行業開創者）；8）球冠電纜（深耕電力電纜市場的區域龍頭企業）；9）廣信科技（國內絕緣纖維材料領先企業）；10）萬通液壓（國內領先的一體化油缸方案供應商）飲料設備。

風險提示：政策落地不及預期；宏觀經濟波動風險；國際政治風險飲料設備。

（分析師 朱潔羽、易申申、余慧勇、薛路熹）

通信設備：

AI算力跟蹤深度：算力互連復盤與展望

——網絡互連帶寬的增速來自哪里飲料設備？

報告摘要：

通過復盤海外算力互連環節近兩年的主要產業變化與市場走勢飲料設備，我們認為此輪25Q2及后續行情與23Q2、24Q1-Q2行情相比，產業鏈的成長邏輯已經發生了改變，主要有以下四大趨勢：

1.算力硬件需求從錨定云廠商CapEx到錨定處理Token數；2.算力芯片從依賴GPU到GPU+ASIC并存；3.技術迭代從光模塊、PCB、交換機、網卡等產品級別的升級，轉為網絡架構級別整體升級；4.網絡互連升級重心從Scale Out拓展至Scale Up，兩類網絡共同提升，單芯片帶寬提升飲料設備。

因此飲料設備我們認為我們認為后續算力互連需求發展存在乘數效應：

資本開支結構優化飲料設備，算力芯片增長速度高于資本開支增速：芯片需求? ? =CapEx?×算力芯片投資在CapEx占比? ×芯片投資性價?

單芯片帶寬提升飲料設備，互連需求增速高于芯片增速：算力互連需求? ? ? =芯片需求? ? ×單芯片帶寬

投資建議：我們認為隨著用戶消耗Token速度提升，更大的Scale Up超節點具備的推理性能優勢會越放越大，我們認為采用PCB+銅互連+光互連擴張Scale Up超節點的方案是潛在最優解，互連帶寬需求有望隨著 “乘數效應”實現快速增長，且光連接、銅連接、PCB等各種互連方式都有望深度受益瓜分增量互連需求，相關標的——光互連：中際旭創，新易盛，天孚通信，源杰科技，長光華芯，長芯博創，仕佳光子，致尚科技，太辰光；銅互連：兆龍互連，中際旭創，鴻騰精密；PCB：勝宏科技，景旺電子，滬電股份，生益電子飲料設備。

風險提示：算力互連需求不及預期；客戶處份額不及預期；產品研發落地不及預期；行業競爭加劇飲料設備。

（分析師 張良衛、李博韋）

個股

廈鎢新能（688778）

2025年半年度業績快報點評

Q2業績略超預期

鈷酸鋰銷量高增盈利亮眼

投資要點

公司發布25年半年度業績快報，略超市場預期飲料設備。25H1營業收入75.3億元，同增18%，歸母凈利潤3.1億元，同增28%，扣非歸母凈利潤2.9億元，同增32%；25Q2營收45.6億元，同環比+52%/+53%，歸母凈利潤1.9億元，同環比+49%/+63%，扣非歸母凈利潤1.8億元，同環比+53%/+61%，業績略超市場預期。

上半年鈷酸鋰銷量高增，受益鈷漲價單噸凈利提升至1萬+飲料設備。25H1鈷酸鋰銷量2.88萬噸，同增57%，其中我們預計25Q2鈷酸鋰銷量近1.7萬噸，環增40%左右，充分受益于國家換機補貼政策和3C消費設備AI功能帶電量提升帶來的需求增長，我們預計25年出貨6萬噸+，同比增長30%+。盈利端，受益于鈷漲價的庫存收益，我們測算25Q2鈷酸鋰單噸凈利1萬/噸以上，25H2有望維持穩定。

25Q2三元盈利穩定，鐵鋰持續減虧飲料設備。25H1公司動力電池正極材料（三元、鐵鋰及其他）實現銷量3.19萬噸，同比增長21%。三元方面，我們預計25H1銷量2.6萬噸左右，同比基本持平，其中Q2銷量1.2-1.3萬噸，環比基本持平；25全年三元銷量有望達5萬噸+，同比持平。盈利端，我們測算25Q2三元單噸扣非利潤約0.2萬，環比持平。鐵鋰方面，我們預計25H1銷量0.6萬噸左右，其中Q2銷量0.4-0.5萬噸，環比增長兩倍。盈利端，我們測算25Q2鐵鋰虧損0.2億元+，環比減虧，隨著工藝改進降本，下半年有望持續減虧。

固態方面，公司硫化鋰競爭優勢凸顯飲料設備。公司采用氣相法將活性鋰化合物與含硫化合物反應，在高溫反應器中沉積高純度硫化鋰。依托金屬冶煉技術和腐蝕材料開發，公司從設備開發到生產工藝，一體化布局，產品已對接日韓客戶及國內主流企業。

盈利預測與投資評級：我們維持公司2025-2027年盈利預測，預計2025-2027 年 歸 母 凈 利 潤 分 別為 8.1/9.3/11.2億元 ，同比 +63%/+15%/+20%，對應PE分別為30/26/22倍飲料設備。考慮公司主業增長明確，且卡位固態電池核心材料硫化鋰，技術工藝領先。我們給予公司2025年35x估值，對應目標價56元，維持“買入”評級。

風險提示：新材料進展不及預期，電動車銷量不及預期，競爭加劇飲料設備。

（分析師 曾朵紅、阮巧燕、岳斯瑤）

大金重工（002487）

中標歐洲擴容訂單

業績確定性增強

：公司與某歐洲頭部業主簽訂單樁供應擴容訂單，采用DAP模式，難度等級高，TP-less工藝疊加超大直徑、超大單重單樁，總價4.3億人民幣，預計26年交付，業績確定性增強飲料設備。

Q2出海環比增長，單噸凈利維持高位，匯兌收益貢獻增量業績：公司業績增長主要得益于全球化戰略布局的深入推進，海外業務實現突破性增長，成為驅動公司整體業績增長的核心引擎飲料設備。本年度海外項目交付量較上年同期大幅增加，同時，公司出口樁基產品交付模式轉變為附加值更高的DAP模式，帶動公司整體盈利顯著提升。其次，公司海外項目以外幣結算為主，因匯率波動，對公司匯兌損益產生了一定積極影響。

擬赴港上市、布局本土化基地、國內外基地協同助力降本飲料設備。公司計劃發行H股投資歐洲深遠海總裝基地，產能規劃50萬噸，總投資10-12億元，26年底、27年初投入建設使用。一方面，歐洲基地滿足本土化要求，從而保證訂單份額；另一方面，唐山-歐洲協同模式遠期可實現深遠海產品降本，遠期單噸凈利具備上行空間。

盈利預測與投資評級：我們維持盈利預測，預計25~27年歸母凈利潤為11.0/15.1/20.0億元，同增133%/37%/32%，對應PE為18.4/13.5/10.2x，維持“買入”評級飲料設備。

風險提示：競爭加劇，政策不及預期，出口訂單落地不及預期等飲料設備。

（分析師 曾朵紅、郭亞男、胡雋穎）